Cum funcționează câștigurile în vânzările de afaceri de cazinouri

Earnout-ul este una dintre cele mai utilizate și mai frecvent controversate structuri de tranzacție în domeniul fuziunilor și achizițiilor de jocuri de noroc online. În esență, un earnout permite cumpărătorului și vânzătorului să încheie o tranzacție chiar și atunci când nu sunt de acord cu privire la valoarea actuală a afacerii - prin condiționarea unei părți din contravaloarea totală de atingerea de către afacere a unor etape de performanță specificate după încheierea tranzacției.

Pentru cumpărători, earnout-urile reduc riscul de a plăti în exces pentru o afacere a cărei performanță finală poate să nu reflecte ritmul său sustenabil de funcționare. Pentru vânzători, acestea oferă acces la o contraprestație totală mai mare decât ar putea oferi o tranzacție pur inițială, cu prețul unei responsabilități continue pentru performanță. Atunci când sunt bine structurate, earnout-urile încheie tranzacții care altfel ar eșua la evaluare. Atunci când sunt structurate prost, acestea creează ani de dispute post-încheiere, stimulente nealiniate și fricțiuni juridice.

Acest ghid prezintă modul în care funcționează earnout-urile în special în fuziunile și achizițiile de jocuri de noroc online — indicatorii utilizați, structurile funcționale, capcanele de evitat și principiile de negociere pe care consultanții experimentați le aplică pentru a ajunge la acorduri pe care ambele părți le pot onora.

De ce sunt comune earnout-urile în fuziuni și achiziții de iGaming

Afacerile din domeniul iGaming sunt volatile prin natura lor. Veniturile pot fluctua semnificativ în funcție de comportamentul jucătorilor, de modificările de reglementare, de actualizările algoritmilor care afectează traficul SEO, de schimbările în economia programelor de afiliere sau de mediul concurențial de pe o anumită piață. Această volatilitate face cu adevărat dificil pentru cumpărători și vânzători să se pună de acord asupra unei singure valori juste la un moment dat.

Problema fundamentală pe care o rezolvă un earnout este asimetria informațională. Vânzătorul a operat afacerea timp de ani de zile și are o încredere profundă în performanța sa sustenabilă. Cumpărătorul evaluează aceeași afacere cu 60-90 de zile de due diligence și poate observa tipare în datele istorice, dar nu poate observa direct factorii operaționali. Vânzătorul consideră că afacerea valorează X. Cumpărătorul consideră că valorează 0,7X. Un earnout permite încheierea tranzacției la un preț total de Y - undeva între X și 0,7X - cu o componentă contingentă care plătește vânzătorului diferența dacă afacerea îi dovedește vânzătorului că are dreptate.

Dincolo de puntea diferenței de evaluare, earnout-urile servesc și ca mecanism de angajament al vânzătorului. Atunci când o parte din considerația vânzătorului depinde de performanța post-încheiere, vânzătorul are un stimulent financiar pentru a asigura o tranziție lină, a păstra relațiile cheie și a sprijini cumpărătorul pe parcursul perioadei de predare. Această aliniere este deosebit de valoroasă în iGaming, unde cunoștințele instituționale despre relațiile programelor de afiliere, interacțiunile de reglementare și strategia CRM sunt adesea concentrate la operatorul fondator.

Structura de bază a câștigurilor

Un earnout standard în iGaming funcționează după cum urmează: cumpărătorul plătește un avans la încheierea tranzacției (de obicei 60-80% din prețul principal convenit), restul de 20-40% fiind condiționat de atingerea de către afacere a obiectivelor de performanță specificate pe o perioadă post-încheiere convenită.

Plata ca preț de câștig poate fi structurată ca o singură plată la sfârșitul perioadei (vânzătorul nu primește nimic suplimentar până la sfârșit, apoi primește suma condiționată integral, parțial sau deloc, în funcție de performanță) sau ca o serie de plăți trimestriale sau anuale legate de repere de performanță continue.

Obiectivele de performanță trebuie specificate cu precizie în Contractul de Vânzare-Cumpărare (SPA). Clauzele vagi privind plata compensațiilor - „dacă afacerea are performanțe bune” sau „dacă EBITDA este în conformitate cu proiecțiile” - reprezintă o invitație la dispută. SPA trebuie să definească exact ce indicator este măsurat, cum este calculat, cine efectuează calculul, care este pragul pentru plata compensațiilor parțiale și totale și ce se întâmplă dacă afacerea este modificată semnificativ de către cumpărător după încheierea tranzacției, în moduri care afectează performanța.

Ce metrici funcționează cel mai bine ca declanșatori de câștiguri

Alegerea indicatorului de câștig este una dintre cele mai importante decizii în structurarea tranzacțiilor de iGaming. Indicatorul trebuie să fie măsurabil obiectiv, verificabil de ambele părți și să nu fie susceptibil de manipulare de către niciuna dintre părți după încheierea tranzacției.

Venituri brute din jocuri de noroc (GGR)

GGR este cea mai frecvent utilizată metrică de câștig în iGaming, deoarece este principala cifră a veniturilor brute, este clar definită în contabilitatea standard iGaming și este direct observabilă din rapoartele platformei la care ambele părți pot accesa. Riscul ca GGR ca unică metrică de câștig este că un cumpărător poate influența GGR prin deciziile sale de cheltuire a bonusurilor - reducerea bonusurilor reduce GGR, îmbunătățind în același timp marjele, putând duce la un dezavantaj pentru vânzător în ceea ce privește câștigul, îmbunătățind în același timp profitabilitatea afacerii.

Venit net din jocuri de noroc (NGR)

NGR — GGR minus bonusuri și promoții — elimină riscul de manipulare a bonusurilor și reflectă mai bine performanța comercială subiacentă a afacerii. Contraargumentul este că, acum, cumpărătorul are un stimulent pentru a crește cheltuielile cu bonusurile (ceea ce reduce NGR), deși acest lucru funcționează împotriva propriilor interese ale cumpărătorului dacă acesta a achiziționat afacerea pentru profitabilitatea acesteia.

EBITDA

Câștigurile EBITDA oferă cea mai clară aliniere între indicatorul câștigurilor și valoarea afacerii, dar sunt cele mai susceptibile la manipulare - cumpărătorul poate lua decizii discreționare cu privire la alocarea costurilor, cheltuielile de marketing și cheltuielile generale care afectează direct EBITDA fără a îmbunătăți afacerea subiacentă. Câștigurile EBITDA necesită prevederi detaliate privind modificările permise ale costurilor și metodologiile de alocare în timpul perioadei de câștig.

Număr de jucători activi

Câștigurile bazate pe numărul de jucători sunt uneori folosite atunci când principalul obiectiv al achiziției este baza de date cu jucători. Un prag de „X jucători activi (depozit pe 90 de zile) la sfârșitul lunii 12” este obiectiv și direct măsurabil. Limitarea este că numărul de jucători nu surprinde calitatea veniturilor - un număr mare de jucători cu un ARPU scăzut este o afacere diferită de o bază de jucători mai mică, cu valoare mai mare.

Structuri hibride

Multe instrumente de câștig din iGaming utilizează o metrică hibridă - de exemplu, NGR supus unui prag minim de marjă EBITDA. Această structură recompensează vânzătorul pentru performanța veniturilor, împiedicând în același timp cumpărătorul să cheltuiască prea mult pentru a umfla NGR în detrimentul marjelor. Metricile hibride adaugă complexitate, dar produc aranjamente de câștig mai durabile.

Perioada de câștig: Cât este potrivită?

Perioadele de câștiguri la iGaming durează de obicei între 12 și 24 de luni. Durata adecvată depinde de ceea ce este conceput pentru a testa câștigul.

Dacă earnout-ul testează în principal dacă veniturile din tranzacție sunt sustenabile - adică, dacă performanța din ultimele 12 luni reflectă o rată reală de rulare sau a fost umflată înainte de vânzare - atunci 12 luni după încheierea tranzacției sunt de obicei suficiente. Un an întreg de performanță post-achiziție la sau peste prag demonstrează că reprezentarea vânzătorului privind calitatea afacerii a fost corectă.

Dacă plata prin earnout testează succesul unei integrări sau contribuția vânzătorului la un obiectiv de creștere, o perioadă de 18-24 de luni ar putea fi potrivită. Perioadele mai lungi de plată prin earnout sunt mai dificile pentru vânzător (care a amânat luarea în considerare pentru o perioadă extinsă) și creează mai multe oportunități pentru dezacorduri operaționale - acestea ar trebui utilizate doar atunci când întrebarea privind performanța necesită într-adevăr mai mult timp pentru a fi răspunsă.

Perioadele care depășesc 24 de luni sunt neobișnuite în domeniul fuziunilor și achizițiilor din domeniul iGaming și, în general, nu sunt recomandate. Industria se mișcă rapid - condițiile pieței, mediile concurențiale și peisajele de reglementare se pot schimba semnificativ pe parcursul a doi ani, ceea ce face din ce în ce mai nedrept să se tragă la răspundere vânzătorul pentru obiectivele stabilite la semnare.

Structuri comune de câștiguri în iGaming

Obligațiile cumpărătorului în timpul unei perioade de câștig

Un earnout creează obligații continue pentru cumpărător, nu doar pentru vânzător. Cumpărătorul trebuie să opereze afacerea într-un mod care să ofere vânzătorului o oportunitate echitabilă de a atinge obiectivele de earnout. Nerespectarea acestui lucru - prin acțiuni deliberate sau neglijență - este cea mai frecventă sursă de dispute privind earnout-ul.

Acordul de SPA ar trebui să specifice: obligația cumpărătorului de a menține afacerea în funcțiune și de a nu efectua modificări semnificative ale modelului de afaceri fără consimțământul vânzătorului pe durata perioadei de earnout; restricții privind realocarea costurilor sau facturarea cheltuielilor generale care ar reduce artificial EBITDA sau NGR; dreptul vânzătorului la raportare regulată a performanței indicatorilor de earnout; un proces de soluționare a dezacordurilor contabile; și consecințele unei încălcări semnificative a obligațiilor operaționale ale cumpărătorului.

În special pentru iGaming, principalele obligații ale cumpărătorilor în timpul unei perioade de câștiguri includ de obicei: menținerea structurii existente a programului de afiliere și a ratelor de comision (modificările semnificative ale economiei afiliaților afectează direct volumul FTD și, prin urmare, GGR); continuarea onorării promoțiilor existente pentru jucători și a aranjamentelor VIP; nemigrarea către o platformă nouă într-un mod care ar crea perturbări pentru jucători în timpul perioadei de câștiguri; și menținerea cadenței existente a programului CRM.

Disputele privind câștigurile: Cum apar și cum să le preveniți

Disputele privind câștigurile de valoare (earnout) sunt cea mai frecventă sursă de litigii post-încheiere în fuziuni și achiziții, în general, și în iGaming, în special. Disputele se bazează aproape întotdeauna pe una dintre cele trei surse: ambiguitatea definiției metricelor, deciziile operaționale ale cumpărătorului despre care vânzătorul consideră că au fost concepute pentru a suprima câștigul de valoare (earnout) sau dezacordurile privind măsurarea.

Cea mai eficientă metodă de prevenire este redactarea precisă în etapa SPA. Aceasta înseamnă: definirea fiecărui indicator utilizat în clauza de earnout cu o precizie aritmetică; specificarea standardelor contabile care se aplică și a persoanei responsabile pentru pregătirea calculului earnout-ului; stabilirea unui proces clar de soluționare a litigiilor (arbitrajul contabil independent este standard); și includerea unor prevederi specifice cu privire la modificările operaționale care necesită consimțământul vânzătorului în perioada de earnout.

CasinosBroker oferă în mod curent consultanță privind structurarea clauzelor de câștig ca parte a serviciului nostru de gestionare a tranzacțiilor. Clauzele care previn disputele ulterioare sunt scrise înainte de semnare - nu negociate în timpul unei dispute. Alocarea unor resurse juridice adecvate pentru clauza de câștig în etapa de redactare este în mod constant cea mai rentabilă investiție în orice tranzacție iGaming.

Când un Earnout este și când nu este structura potrivită

Earnout este potrivit atunci când:

• Există o diferență reală de evaluare între opiniile cumpărătorului și ale vânzătorului privind EBITDA normalizat sau veniturile

• Implicarea continuă a vânzătorului în afacere pe durata tranziției creează o valoare reală care poate fi stimulată

• Afacerea a înregistrat o creștere recentă, iar cumpărătorul dorește ca vânzătorul să o susțină

• Due diligence a identificat anumite elemente de venituri a căror sustenabilitate este incertă

Remunerația nu este potrivită atunci când:

• Vânzătorul nu va avea nicio implicare operațională post-încheiere — câștigurile de valoare necesită implicarea vânzătorului pentru a fi eficiente

• Cumpărătorul planifică schimbări operaționale semnificative imediat după încheierea tranzacției, care vor face ca afacerea să nu mai fie recunoscută față de nivelul de referință al earn-out-ului

• Metrica nu poate fi definită și măsurată în mod clar fără riscul de dispută

• Diferența de evaluare este atât de mare încât nicio perioadă de earnout nu ar putea să o acopere în mod realist - aceasta înseamnă, de obicei, că tranzacția pur și simplu nu este viabilă conform așteptărilor actuale

Întrebări frecvente

Î: Ce procent din tranzacțiile de fuziuni și achiziții din domeniul iGaming includ un earnout?

Pe baza istoricului tranzacțiilor CasinosBroker, aproximativ 40-55% din tranzacțiile de iGaming de pe piața medie (cu o valoare a întreprinderii cuprinsă între 500.000 și 10 milioane de euro) includ o formă de contraprestație amânată sau condiționată. Prevalența crește odată cu dimensiunea tranzacției - tranzacțiile mai mari includ aproape întotdeauna un element condiționat, deoarece mizele de evaluare sunt mai mari, iar perioada de due diligence este insuficientă pentru a elimina orice incertitudine cu privire la performanța normalizată.

Î: Pot negocia indicatorul privind câștigurile după semnarea scrisorii de intenție?

Carta de intenție ar trebui să specifice mecanismul de câștig la un nivel general - categoria indicatorului, perioada și suma condiționată. Definiția detaliată a indicatorului este de obicei elaborată în negocierea SPA. Cu toate acestea, schimbarea indicatorului fundamental după semnarea cartei de intenție (de la GGR la EBITDA, de exemplu) este o renegociere semnificativă care poate destabiliza tranzacția. Este mult mai bine să fii specific în carta de intenție cu privire la tipul de indicator pentru a evita fricțiunile ulterioare.

Î: Ce se întâmplă dacă cumpărătorul vinde afacerea în perioada de câștig?

Acordul de SPA ar trebui să abordeze acest aspect în mod explicit. Majoritatea prevederilor privind plata la achiziție includ o clauză de schimbare a controlului care fie accelerează integral plata la achiziție, fie calculează o plată proporțională pe baza performanței de până la zi, fie impune noului achizitor să își asume obligația de plată la achiziție. Fără o prevedere clară, o vânzare în perioada de achiziție creează o complexitate juridică semnificativă - vânzătorul inițial se poate afla într-o relație de plată la achiziție cu o terță parte necunoscută.

Î: Cum se verifică de obicei calculul câștigurilor?

Cumpărătorul pregătește calculul câștigului de profit pe baza propriilor evidențe financiare ale companiei. Vânzătorul are dreptul de a revizui și contesta acest calcul într-o perioadă specificată (de obicei 30-60 de zile). Dacă părțile nu pot ajunge la un acord, SPA-ul ar trebui să prevadă un arbitraj independent de către o firmă de contabilitate convenită de comun acord, a cărei hotărâre este obligatorie. Costurile arbitrajului sunt de obicei împărțite în mod egal, cu excepția cazului în care poziția uneia dintre părți este considerată a fi nerezonabilă în mod semnificativ.

Î: Poate vânzătorul să renunțe la un earnout dacă este nemulțumit de modul în care cumpărătorul își desfășoară afacerea?

Vânzătorii nu pot ieși unilateral dintr-un earnout și nu pot solicita suma condiționată, cu excepția cazului în care cumpărătorul a încălcat în mod semnificativ clauzele operaționale din SPA. Cu toate acestea, dacă cumpărătorul a efectuat modificări operaționale pentru care SPA a solicitat în mod explicit consimțământul vânzătorului - modificări semnificative ale programului de afiliere, migrarea platformei în timpul perioadei de earnout, realocarea semnificativă a cheltuielilor generale - vânzătorul poate avea motive să susțină că obiectivul de earnout a fost suprimat în mod necorespunzător, fie prin mecanismul de soluționare a litigiilor al SPA, fie, dacă este necesar, prin litigii.

Î: Este un earnout mai bun pentru cumpărători sau pentru vânzători?

Earnout-urile transferă riscul de la cumpărător la vânzător în comparație cu o tranzacție inițială integral în numerar la același preț principal. Din perspectiva cumpărătorului, acestea reduc riscul de a plăti în exces pentru venituri care nu se materializează. Din perspectiva vânzătorului, acestea oferă acces la o contraprestație totală mai mare decât ar oferi o ofertă conservatoare integrală în numerar, dar introduc risc de performanță și dependență operațională de bunăvoința cumpărătorului. Dacă un earnout este „mai bun” depinde de încrederea fiecărei părți în performanța viitoare și de toleranța lor la risc.

Î: Ce rol joacă CasinosBroker în negocierile privind câștigurile?

CasinosBroker oferă consultanță privind structura earnout-urilor ca parte a mandatului nostru de consultanță în fuziuni și achiziții - atât pe partea de cumpărare, cât și pe cea de vânzare. Aceasta include recomandarea unor opțiuni metrice adecvate în funcție de profilul specific al afacerii, consilierea privind perioada de earnout și structura de plată, revizuirea clauzelor de earnout propuse pentru echitate și risc de litigiu și colaborarea cu consilierii juridici specializați în tranzacții pentru a ne asigura că prevederile privind earnout-urile din cadrul SPA sunt clare și aplicabile. Experiența noastră în peste 110 tranzacții iGaming înseamnă că avem expunere directă la structurile de earnout care funcționează și la cele care produc litigii post-închidere.

Î: Cum interacționează un program de earnout cu un proces de transfer al licenței?

Aceasta este o complexitate frecvent trecută cu vederea. Dacă licența de jocuri de noroc este transferată la 90-120 de zile de la încheiere (așa cum este tipic pentru procesele de schimbare a controlului MGA și UKGC), este posibil ca afacerea să funcționeze în baza unor acorduri interimare în prima parte a perioadei de câștig de valoare. Acordul de SPA ar trebui să abordeze modul în care este afectat calculul câștigului de valoare dacă transferul licenței introduce perturbări operaționale, incertitudine asupra jucătorilor sau impact asupra veniturilor în timpul tranziției. Cumpărătorii și vânzătorii ar trebui să modeleze cu atenție perioada de referință a câștigului de valoare, ținând cont de termenele de reglementare.

Î: Există alternative la un earnout pentru acoperirea unui decalaj de evaluare?

Da. Alternativele comune includ: finanțarea vânzătorului (unde o parte din prețul de achiziție este structurată ca un împrumut de la vânzător, plătit din fluxurile de numerar viitoare ale afacerii - efect economic similar cu un earnout, dar cu un program de rambursare fix, mai degrabă decât condiționat de performanță); transferuri de capital propriu (unde vânzătorul păstrează o participație minoritară la capitalul propriu și participă la crearea viitoare de valoare); și finalizări etapizate (unde tranzacția se încheie în etape, pe baza unor etape convenite). CasinosBroker oferă consultanță cu privire la întreaga gamă de structuri de tranzacții pentru a găsi abordarea care se potrivește cel mai bine dinamicii specifice fiecărei tranzacții.

Î: Care este o sumă tipică de câștig ca procent din prețul principal?

În fuziunile și achizițiile de jocuri de noroc online, contravaloarea condiționată reprezintă de obicei 20-40% din valoarea totală a întreprinderii. Sub 20%, este puțin probabil ca earnout-ul să ofere o protecție semnificativă cumpărătorului sau un avantaj semnificativ vânzătorului - este posibil să nu justifice complexitatea. Peste 40%, vânzătorul se confruntă cu o incertitudine semnificativă asupra unei mari părți din contravaloarea sa, ceea ce poate afecta aspectele economice ale tranzacției până la punctul în care tranzacția nu mai reflectă valoarea justă pentru vânzător. Intervalul 20-40% reprezintă intervalul practic în care earnout-urile sunt utilizate cel mai frecvent și eficient.