为什么有些企业不卖？
为什么有些企业不卖？
来自iGaming并购顾问的实用视角
十多年来，我为体育博彩、赌场、电竞和金融科技领域价值 3 亿至 5 亿欧元的交易提供咨询服务，这让我深刻体会到：每一笔失败的交易表面上看起来都不一样，但几乎所有失败的原因都大同小异。以下，我将二十多个真实案例——涵盖游戏、更广泛的科技、媒体和电信 (TMT) 行业以及传统实体零售交易——重新整理成一个结构化的叙述，揭示交易失败的原因、时机和地点，以及所有者可以采取的应对措施。.
1 | 交易失败之处
销售生命周期可以分为四个关键节点：
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市场参与——市场定位薄弱、买家群体狭窄或上市时间不当，导致许多项目在签署正式的保密协议之前就陷入停滞。
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初次看到的失望——一旦预告片让位于数据室下载，如果增长、利润率或营运资本机制与宣传不符，热情就会迅速消退。
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尽职调查中总会发现意想不到的惊喜——从库拉索岛的无证游戏皮肤到反洗钱程序的缺失，律师调查得越深入，“头条价值”就越发脆弱。电子游戏领域的监管失误尤其致命：安大略省最近的案例表明，反洗钱漏洞可能导致巨额罚款，从而抹去EBITDA倍数。
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交易完成前的冲击——例如房东提高租金、特许经营商规则变更或收入骤降——都可能导致价格下调或加盟商退出。2024 年Skywind 诉 In Touch Games一案就是一个典型的例子：未披露的违规行为在签约十个月后仍在不断涌现，目前已提交高等法院审理。
2 | 八个示例情境
偏远地区的劣势——印第安纳州乡村的一家路线投注运营商获得了可观的现金流，但无法吸引愿意搬迁的专业总经理；由于许可证不可转让，战略买家放弃了收购。
受许可证限制的细分市场——加勒比海地区的一家体育博彩公司需要在其本土岛屿上获得罕见的“1 类”许可证；只有三家潜在收购方持有互惠许可证，导致拍卖竞争异常激烈。
易于克隆的服务——一家总部位于马耳他的 CRM 外包商声称拥有“独特的流程”，但却没有任何知识产权，这使得 600 万欧元的要价看起来像是为一个明天就可能辞职的销售团队支付的溢价。
生存危机感——一家灰色市场老虎机游戏工作室在独家代理期间失去了两家亚洲电子钱包的合作。拥有雄厚营销预算的风险投资支持的挑战者们让竞标者们相信，这家工作室的处境已难以为继。
增长与估值之间的差距——一个年复合增长率达 30% 的扑克流量联盟要求远期倍数；买家以过去 12 个月的 EBITDA 为基准，拒绝为他们无法验证的预测买单。
行业厌恶——紧急管道维修特许经营、网络安全事件响应公司以及——在游戏领域——玩家保护热线部门都遭受了“不受喜爱的行业”的污名，这抑制了其估值倍数，而与潜在的关键绩效指标无关。
微观层面的障碍——一家位于直布罗陀的游戏开发工作室拥有优秀的知识产权，但年收入却不足50万欧元。由于缺乏风险投资来资助用户获取推广活动，买家怀疑其产品与市场契合度存在问题，最终放弃了该项目。
客户集中度骤降——一家 B2B 赔率供应商 82% 的营业额来自一家顶级体育博彩公司，尽管签订了三年滚动合同，但仍未能让买家放心；因违反监管规定而终止合同的选项是导致交易失败的根本原因。
3 | 常见的交易失败因素及实用解决方法
| 痛点 | 典型值侵蚀 | 缓解措施手册 |
|---|---|---|
| 监管不合规（反洗钱、许可证漏洞） | 15%至100%的预期价格化为乌有，交易被迫取消 | 委托进行售前监管审计，找出问题并进行整改，然后再推向市场。 |
| 以所有者为中心的关系 | 1-3倍EBITDA折扣 | 签署关键人物合同，引入下一代管理团队，前期准备九个月。. |
| 未经证实的增长预测 | 估值差异达 20% 至 40%。 | 准备自下而上的用户群体和漏斗分析；提供分享收益的盈利分成方案。. |
| 客户集中度高 | 银行贷款不可用；私募股权撤资。 | 在产品上市前，协商签订期限更长的合同或通过合资企业实现多元化经营。. |
| 财务数据质量差 | 买家重新定价或撤资 | 转换为经审计的 IFRS/US-GAAP 报表，并与三年的税务申报进行核对。. |
4 | 准备工作：将风险转化为杠杆
提前12-24个月开始准备。委托卖方机构进行盈利质量评估，绘制出所有接收存款或运行服务器的司法管辖区地图，并对未来的监管进行压力测试——尤其要关注欧洲和北美日益收紧的支付能力审查和营销限制。2025年的战略买家愿意为合规平台支付溢价，因为他们从加拿大FINTRAC的打击行动等案例中了解到，事后改造的成本有多么高昂。
在运营方面，应将创始人与日常决策脱钩，建立VIP机制，并锁定任何白标或第三方界面的数据所有权。如果房地产成本较高，则应前，以防止租金欺诈。最后，应以务实的态度设定估值预期——预计2024年并购倍数将回落至中位数EBITDA的8.1倍，私募股权投资兴趣浓厚但较为谨慎。
5 | 现在卖房的利弊
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优点
- 可从寻求受监管扩张的私募股权和战略运营商处获得创纪录的可用资金。.
- 在广告和反洗钱法规可能更加严格之前，降低个人财富风险。.
- 利用买方资产负债表扩大产品规模和地域覆盖范围的能力。.
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缺点
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疫情后经济增长放缓和资本成本上升，导致估值面临下行压力。.
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盈利支付结构将一部分收益与未来的业绩挂钩，可能会限制日常自由。.
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监管审查力度加大意味着尽职调查周期更长、成本更高。.
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6 | 常见问题解答
问：2025年，一家iGaming公司退出通常需要多长时间？
一个准备充分的中端市场退出流程，从聘请顾问到完成交易，通常需要6-9个月。如果需要多个许可证或平台迁移，则需额外增加三个月。
问：欧盟第六轮反洗钱方案（EU AML Package 6）即将生效，这会影响我的估值吗？
答：会的。如果买家必须对现有资产进行交易监控或加强客户尽职调查（CDD），他们的现金流将会受到影响。在出售前建立合规框架有助于维持估值倍数。
问：盈利支付条款能否弥补因激进增长预测而造成的估值差距？答：
当然可以。2024 年约有 40% 的游戏交易包含盈利支付条款，通常为交易总价的 15% 至 30%，分两年支付，具体金额取决于EBITDA或净利润率目标。
问：我需要披露的最低财务信息是什么？答：
三年的经审计报表、截至最近月末的本年度管理账目、详细的玩家群体数据、许可证摘要以及负责任博彩控制的证据。
问：如何保护员工的隐私？
采用分级信息发布机制：先行发布 → 编辑后的内部消息 → 虚拟数据存储库；仅在授予独家权限时才让关键员工参与，并将他们的激励机制与留任奖金或交易奖金挂钩。
闭幕
出售一家在线博彩公司完全可行——即使在反洗钱法规更加严格、资本谨慎的市场环境下——但前提是所有者必须像重视产品开发一样重视前期准备工作。通过提前解决交易障碍，您可以将看似交易中的“瑕疵”转化为竞争优势，缩短尽职调查时间，并捍卫价格。否则，您将成为又一个企业永远无法出售的案例。
